公司是新公司,人是老面孔。
好买曾销售过一款三年期专户产品，三年时间，收益率340%。买入者欣喜惊叹，未入者空余遗憾。而这正是出自趣时掌门人章秀奇之手。
章秀奇：趣时资产总经理兼投资总监。复旦大学国际金融学硕士，10年证券、基金从业经历，国际金融风险管理师FRM。2007年7月到2009年8月，任国泰君安证券研究所宏观策略研究员，2008年获《新财富》最佳分析师称号。2009年8月到2016年3月，任上投摩根基金管理公司宏观策略研究员、行业研究员、投资经理助理、投资经理、专户投资二部投资总监。2012年起独立管理专户账户，细致深入的宏观策略研究与自下而上择股并举，动态跟踪行业和个股，具备丰富的绝对收益实战经验。每年年化收益率平均超过50%，历史最大亏损低于4%， 2013、2014年所管理事件驱动产品连续2年获得“基金金鼎（详细，购买）奖——基金一对多最佳产品”。
好买财富证券研究总监曾令华(左)与趣时资产投资总监章秀奇(右)合影
炒股炒的是预期，股市未来怎么走，是股市捞金必然要思考的问题。日前，章秀奇做客《好买财富第四季度策略会》并在会上做了主题发言，一起来看看他怎么说。
为什么此时还可以投资股市?
我分中长期、中短期两方面来为大家解释一下我对这个问题的看法。
(一)中长期视角：经济增速降挡是工业化过程中的自然现象。这个理论是我们反复研究得出的结论：经济增速下降，是股市走慢牛非常重要的条件。
大家可能有点困惑，为什么经济增速下降股市反而可能走大牛市?
首先，经济增速下降非常正常、并不罕见。各国工业化后期都曾出现经济增速下降，比如美国，战后黄金20年经历了经济高速增长，70年代后又经历了10年左右的滞胀时期，就是经济停滞和通货膨胀并存。这个问题很难解释，也导致了当时凯恩斯主义破产。大量学者通过各种角度解释这个问题，包括货币学派、供给学派，后来供给学派在政府占了上风。80年代美国启动了里根的经济改革，当时提出的改革口号也叫“供给革命”，和我们现在的供给侧改革非常像。不仅口号相近，实际措施也非常接近。我们现在面临的环境，和当时美国从高速增长进入低速增长的背景也有相似之处。
不仅美国，韩国、日本和台湾都经历过这样的时期，这不奇怪，也没必要担心，都是一种自然现象。经济增速下降并不妨碍很多国家走出大牛市，而且都是这些国家历史上最大的牛市。日本经济70年代进入中低速增长，从10%降到5%。日本股市75年走上非常大的一波牛市，经历了10多年的牛市。
为什么出现这样的反常现象?
我们总结了一下，这些走牛市的国家有几个特征：
1、都采取了通过改革提升效率的措施，提高内生经济增长质量而不是单纯追求经济增速，里根的供给侧改革就是一例。
2、微观企业的盈利情况出现明显回升。
3、无风险利率没有统一特征。可以下降，也可以震荡，也可以先下后上。
基本上就是两个重要的条件，一是改革应对，二是企业ROE水平提升，一旦出现，都是牛市。
回过头看一下中国，是否符合这样的条件。
首先，中国有没有进行结构性改革，提升经济效率?十九大报告里“改革”出现了100多处，那是不是真的有落实?
政府的执政效率有了极大提升，超出很多人的想象，比如最近大家关注的环保问题。这个问题以前也关注，但仅仅是关注，环保部查了环保问题，厂子停两天，继续复工。但现在不一样了，环保问题成了地方政府考核非常重要的项目，环保真的关停了企业，政策执行下来效果惊人。可以说，当前政府实现了很多改革措施。
第二，微观企业的盈利状况是否出现好转?2016年以来，A股的净利率增速快速上升，企业盈利好转很明显，而且我认为这是可持续的。
出现这种情况有两个原因：
1、需求真的起来了，全球经济复苏，不仅仅是中国。美国经济复苏了，欧洲经济复苏了，欧洲都要加息了，连日本的经济都复苏了，我国当然也不例外，经济复苏的力度之强，超出很多人的预期。昨天(10月27日)晚上，发生了一件比较重要的事情，大家好像没有关注到，就是原油价格突破了60美金。这是没有明显通胀情况下，原油价格首次突破60美元，创了阶段新高。这是什么信号?这表明，全球经济复苏的力度比较强。
2、供给侧改革使得原来低效率的行业效率提升，很多不赚钱的行业变得非常赚钱，最典型的是钢铁行业。以前我们谈到钢铁行业，避之唯恐不及，这个行业经常出现全行业亏损，卖一斤钢铁的价格不如卖一斤白菜的价格。但是现在钢铁行业的盈利能力，甚至超过了非常多的高盈利行业。每吨钢铁的盈利高达几百甚至上千元，这是受益于供给侧改革非常典型的情况。这也使得这一轮经济复苏持续性力度可能会比大家想象的要强。
这两点是我认为值得关注的现象，一是中国在推改革，二是中国微观企业、上市公司盈利情况得到了提升。中长期，从国际比较、从历史角度来看，中国的A股市场有出现长期慢牛的基础。
(二)中短期的角度，股市也具有可以投资的基础。
首先，经济平稳、通胀平稳，业绩向好，这是一轮业绩牛市。
第二，A股的估值水平偏低。现在沪深300估值处于历史中位数。现在的估值水平总体比较合理，尤其是和欧美国家相比，我们的估值偏低。比如说美国，标普500的估值水平在25倍。这个估值水平在美国历史上也是非常高的。可以说这个参照对象的估值比较高。不过这是在全球经济复苏、通胀没有起来、全球低利率环境下出现的正常现象，此时权益类资产的估值水平很难低下去，历史上来看都是比较高的。
这不是我的结论，这是外资用资金证明的一件事儿。我们可以发现沪港通、QFII等资金在不断的买入A股。你觉得贵了?别人买买买。很多大牛股今年都出现了外资买买买的节奏。比如恒瑞医药，现在60倍的估值，20%的增长，很贵，人家也觉得贵，但是人家就是买买买，买了30%的流通盘。会不会涨?股市涨不涨，很容易由资金决定。100亿的资金，所有的问题可以解决。100亿不够，200亿。美的、海康威视，200亿资金买一个股票，这在A股历史都是没有出现过的，而且买了就不卖。从外资的表现来看，A股市场有些核心资产比较有吸引力。
第三，经济不错，业绩不错、估值还可以，但是我就是不来买，因为我没有钱。
关于这点，我们看一下居民资产配置比例，我认为这个非常重要。
在中国居民资产配置当中，房地产的配置比例达到65%，现在超过70%。2016到2017年，中国的房地产市场又经历了一轮异乎寻常的上涨。股票、共同基金、保险和退休金等加在一起7%，高不高?不高。美国是40%，美国居民在股票市场的配置是17%，共同基金是6%，养老金和保险是16%。这个数据毫无疑问的证明了一点，中国居民在权益市场上的配置比例并不高，还有很大的提升空间。假设，未来居民用于投资的资金不变，一旦这个投资比例提高，流入权益类市场当中的资金也会增加。
有人问，你总是比较美国，你看看人家韩国。韩国确实在土地和房地产市场的配置比例很高。首先，东亚国家对房地产配置有一种天生的偏好。其次，韩国是一个可用土地相对狭窄、人口众多的国家，房价也比较高。但你也可以再看看日本，日本权益类资产配置比例也比较高，30%左右。所以，居民有钱还是愿意配置在这块资产上的。
总结下来，有三点：
1、中国经济企稳、通胀平稳，流动性中性，企业业绩向好。
2、A股估值低于欧美发达国家，整体合理。
3、居民缺乏投资渠道，长线资金(如养老金和MSCI)流入股市，股市流动性不缺。
从这三点来看，我觉得股票市场还有投资机会，很可能在未来相当长的时间内走出慢牛行情，是一类可以配置的、可以获得合理回报的资产。
当然也不是完全没有风险，股票市场本身就是风险市场。比如说万一经济不行了，当然现在数据证明确实还可以，周小川行长甚至说全年有7%的增长，结果债券市场暴跌。另外，流动性超预期收紧。十九大之后，金融部门、银监会都说，金融监管会长期持续。是不是真的会超预期收紧?要观察。三是，万一全球股市大跌，讲这个有点不合时宜，昨天(10月27日)美国股票市场涨了2.2%，是近两年来涨幅最大的一天。但是美国股票市场，已经连续上涨了多年，估值也很贵，这是一个潜在风险，我们都会持续观察。
股市还是会走慢牛的。所谓的慢牛，就是进二退一。不要指望一下子涨很多，可能四季度就会调整，因为很多基金都获得了比较好的收益。但这并不妨碍这一类资产会在未来相当长的时间内，比如5到10年的时间内获得比较令人满意的回报。大家不要想暴利，想要暴利的人往往比较难获得暴利。最典型很多牛市加杠杆的人，那是最想获得暴利的，但是往往最终结果不太好。股市中有一个合理的回报预期，这比较重要。
