2025开年两周，股市波动加剧，隔壁债市的牛仍在一路狂奔。
元旦前后，10年期国债收益率跌破2%之后一路下行，眼看就要跌破1.6%的历史关口。上周，央行暂停购债的重磅消息一出，各期限债券收益率又有所波动。
都在说“债牛”，但如果我们将这个词具象化，究竟有多牛呢？先来看个比较极端的例子：
如果隐去产品名称，只看净值曲线，这支基金2024全年累计收益高达21.4%，最大回撤仅4.55%，甚至跑赢大部分主流宽基指数，简直是梦寐以求的“完美资产”！
这就是债牛行情中最真实的现象之一，当资产荒不断发酵，当货币政策持续宽松，当长端利率一再跌破历史极值，国债ETF居然涨出了股票基金的架势。
不过，这轮债牛演绎到现在，我们也不得不面临一个现实问题：利率离地板越近，收益就离天花板越近，2025年，还能在债基里躺平吗？
以下，我们重点探讨三个问题：
1、2024年，债市发生了哪些大事？私募债基/券商小集合产品表现如何？
2、现在投债基，机会和风险有多大？
3、2025年，固收资产究竟该怎么投？
2024年债市回顾
债牛加速，一波三折
1月10日，央行发布重磅消息称，2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作，意图给愈发火爆的债市降温。
事实上，在债市高歌猛进的过程中，央行发声干预债市的操作已经是“家常便饭”。下面这张图展示了2024年国内债市的整体走势和重要节点：
全年来看，中证综合债指数大幅上涨8.17%，但也伴随着央行发声和政策刺激带来的数次调整，直至年末才重回上涨通道。
拉长时间来看，在利率水平逐渐走低的预期下，债牛已持续了三年多。具体看各类指数，普遍呈现的情形则是：中证综合债领涨各指数，利率债整体强于信用债，中长债整体强于短债，可转债的表现也相当亮眼。
观察好买基金架上的私募债基和券商小集合产品，2024年也有不少管理人实现了相对可观的收益，同时回撤大多控制在1%以内。
具体来看，大致有以下几种策略类型：
1、信用下沉：买入信用资质相对较低的债券，获得更高的票息收益。如投资高收益债的管理人，久期短，受利率波动的冲击小，凭借信用下沉的能力挖掘收益。
2、上杠杆：质押债券，买入票息高于借贷成本的债券获得息差。
3、拉久期：当市场利率下行，债券的期限越长，债券价格上涨幅度越大。
4、行业增强：主投信用债的管理人，通过行业分析进行择券，在行业利差具有吸引力的时候提前进入，在行业利差收窄时获得收益。
5、可转债增强：在配置高收益债的同时，通过增加转债的仓位增厚收益。
6、境外债增强：通过配置中资美元债/中资点心债等境外优质债券，增厚组合收益。
总结而言，近两年私募领域表现较好的债券管理人，除了过去常用的主流策略之外，也在不断拓宽能力圈，在产业债、可转债、境外债等方面寻找更多元化的收益来源。相较于过去的城投债、高等级债为主的单一策略，管理人策略类型的持续迭代，有利于在细分策略下挖掘更多的超额收益。
牛了三年的债市
还能继续牛吗
说回债市，去年年底以来，有关债市的讨论再次热闹起来，其中有两种不同的情绪交织：
一种是在债市行情火爆之际，关心当前还能不能投资；另一种则是持有债基产品，担忧当前债市行情过热，是否应该止盈或离场。
以下，我们就从这两个问题出发，谈谈2025年投资债券的机会和风险。
一、利率突破历史极值之后，还有下行空间吗？
一句话总结：下行空间可能有限，但走牛的根基尚未动摇。
近两年国内长端利率的快速下行，驱动的因素很多，经济弱复苏、低通胀、宽政策、资产荒等背景均为债市走牛创造了条件。
看各类债券收益率的分位数，无论是利率债还是信用债，基本都已经处于历史最低水平。
从当前的情景来看，国内经济基本面尚未出现明确拐点，同时央行定调货币政策“适度宽松”，资金配置需求仍在，降准降息也尚有空间。总结下来，债市走牛的核心条件尚没有动摇。
不过，由于市场当前经济基本面和货币政策预期存在过度定价，下行的空间可能已被大幅压缩，债市短期或将维持高位震荡的局面。
二、现在投债基，可能有多大风险？
一句话总结：如果经济预期出现反转，债市可能波动加剧，但大概率不会频繁大幅波动。
如果上述情景出现反转，换句话来说，就是经济基本面的悲观预期出现扭转，债市走牛的根基动摇，波动自然会加剧。
从近四年的维度来看，中证综合债的回撤基本在1%以内，比较大级别的回撤有两次：一是2022年底的理财赎回潮带来的债市下跌。一次则是“924”行情过后，政策强刺激对债市形成的扰动。
当然，历史经验仅供参考，债市的下一次波动究竟有多大、何时会来，没有人能给出标准答案。但经历过持续、快速的上涨之后，我们也应对未来可能出现的波动做到心中有数。
明确了机会和风险过后，我们再来聊聊，当前如何投资固收类产品呢？
债牛加速之际
固收产品究竟怎么投？
其实，当前投资者应该关注的核心问题，并非是2025年债市还能不能走牛，而是需要明确2025年该投些什么资产、各投多少，划定固收类资产在其中的占比，根据自身的投资需求和风险偏好，再进行优化调整。
以可投资产1000万以下的稳健型客户为例，好买给出的参考配置中枢中，固收与中性资产目标占比是43%，其中国内占比30%，海外占比13%。
这也意味着，假设一位稳健型投资者拥有500万的可投资产，其中固收与中性资产合理的配置中枢是215万左右，占到组合的将近一半。（针对不同风险偏好的客户，好买的IPS报告会给出各类资产的具体配置中枢。）如果组合中的固收资产占比尚未满足，那么无论何时增配，都是理性且正确的决策。
具体而言，不妨参考以下几点结论：
1、尽量选择中短久期的债基。文章开头提到的超长期国债ETF，其2024年的业绩表现具有特殊性，很难复刻。短债基金能够有效降低利率端的风险暴露，持有体验也会更加舒适。
2、珍惜当前可投的低波动资产。在利率下行空间被压缩的当下，更重视票息这一收益来源，买锁定期与底层债券期限匹配的产品。
3、关注海外债券的配置机会。国内长端利率跌破1.7%的同时，美国长端利率又回到了4.7%的高位，票息收益也体现出更高的吸引力。
4、适当配置一些CTA、对冲基金等绝对收益资产，丰富组合的收益来源。
总之，2025想要做好固收投资，我们应该将复杂问题简单化，少做预测，淡化波动，分散配置，重视平衡。眼前种种复杂因素形成的迷雾，自然会豁然开朗。
风险提示：
投资有风险。基金的过往业绩并不预示其未来表现。基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。相关数据仅供参考，不构成投资建议。投资人请详阅基金合同等法律文件，了解产品风险收益特征，根据自身资产状况、风险承受能力审慎决策，独立承担投资风险。
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