上半年海外债市波动回调
关注降息后美元债的配置机会

2024年的海外市场，最受关注的还是美联储的降息进程。自从去年8月美联储完成最后一次加息后，联邦基准利率已在高位维持超过8个月，市场定价的首次降息始点不断后延。目前期货市场定价9月开启降息概率最大，年内可能会降息1-2次。

以下我们一起来回顾下2024年大类资产以及债券市场的表现。

一、 全球大类资产表现

年初以来，大宗商品市场表现最佳，其次是权益类资产，其中欧美等发达国家市场跑赢新兴市场。对比前两年，多数资产在一季度表现良好，二季度以来利率的波动以及政治风险的扰动，使得风险资产表现出现分化。

数据来源：彭博，华夏香港，截至2024年6月19日

从债券市场的表现来看，2024年以来，高收益债券跑赢投资级债券跑赢主权债和利率债。主要是亚洲高收益债和中资美元高收益债，延续了2023年的表现。并且利率债和信用债之间的信用利差在持续收窄，整体来看，市场的波动率较过去两年出现了小幅回落。

数据来源：彭博，华夏香港，截至2024年6月19日

根据我们对历史数据的统计，在最近五次货币政策周期中，首次降息前的三个月，美国利率债和全球投资级信用债的平均表现领先所有大类资产。主要原因是降息往往伴随着经济的衰退和走弱，所以大家往往倾向于将资产转移到债市。

二、全球债市表现回顾及展望

2024年以来，美债收益率整体波动上行，4月底触及了4.7%的高点，令海外债市整体出现了一定的波动。5月以来多项经济数据刺激降息预期，美债利率曲线从月初的高点回落，目前10年期美债收益率在4.2%附近。

数据来源：彭博，华夏香港，截至2024年6月19日

从全球债券市场各个板块的估值来看，经过过去一年信用利差的持续收窄，目前大部分板块的信用利差处于90分位数以上，整体估值是比较贵的。信用利差相对于金融危机、欧债危机、加息期间的历史相对高点都有较大的走阔空间，所以当前投资信用债需要注意信用久期的风险。

以下我们再分析下不同信用债的配置价值：

1、 投资级美元债

对投资级债券来说，当前需要更好地把握投资时机，并在不同的信用和久期方面进行选择。和高收益债相比，目前投资级别债于高收益债的收益率比值处于2010年以来的最低位，当前配置价值较高。

2、 中资美元债

尽管信用利差处于历史低位，但中美利差倒挂背景下，整体收益率依旧处于历史高位。中资美元债整体久期较短，利率风险相对可控。在供给稀缺，需求强劲的背景下，当前仍有较高的配置价值，可选择择机买入并持有到期的配置方式。

3、 新兴市场美元债

由于美元的强势和套期交易的逆转，使得不少新兴市场货币5月底开始贬值，信用利差持续收窄。新兴市场美元债会比发达国家市场波动相对更大，但估值相对比较便宜，公司债相对跑赢主权债。待美联储确认开始降息后，可根据宏观基本面进一步加仓新兴市场债券。

关注宏观事件的不确定性
避免过长的久期暴露风险

好买研究员：您刚才提到下半年，我们需要关注美国大选、新兴市场选举和其他的地缘政治方面的风险。您可否帮我们再详细地梳理一下，如果从下半年或者未来一年的维度来看，需要更多关注的哪些宏观事件？

亓珑宇：首先未来一年的货币政策是比较重要的，目前来看从现在到年底美联储可能会有两次降息。在降息的过程中，关注美联储官员的表态和此后的货币政策指引。经济数据方面，也需要对通胀和就业等方面的数据保持关注。

其次是美国大选，距离大选还有四个月的时间，中间我们需要关注第二次辩论的情况，以及共和党副总统的人选。虽然目前民主党还是让拜登去竞选，但是也不排除一些其他的可能性。在大选之年市场波动可能会是比较大的。

最后，美股市场现在是处在相对的高点。包括上周CPI超预期下行，美股的AI板块也出现了一些资金出走带来的回调。股票市场作为观察风险资产的指标之一，是需要密切关注的。

好买研究员：目前国内债券市场的收益率处于下行阶段，境内投资者对海外资产的配置需求是在提升的。对比来看，美国、欧洲和其他的一些国家比较合适的配置策略是什么？站在资产配置的角度来看，如何构建投资组合能够提高胜率？

亓珑宇：整体来说，如果从债券的角度去考虑投资组合的话，当前市场还是会面临一些不确定性，可以选择一些“进可攻、退可守”的策略，没有必要一下子把久期拉长到20年或者30年，去承担过大的利率风险或者信用风险。

现阶段一方面我们可以适当拉长周期，毕竟降息的方向是比较确定的，所以美债的上涨方向也是确定的，但同时需要考虑国别、久期、评级和板块这些因素。具体来说，当前2-5年期的债券可能都是不错的选择，一方面没有暴露太长的久期风险，另一方面也会有降息之后带来的资本利得收益。

好买研究员：观察一些美元债基金上半年的业绩表现，分化还是比较大的。有些基金能够获得5%以上的收益，但有些基金可能是负收益，这背后的原因可能是什么？

亓珑宇：可能主要是和久期的选择相关。如果能实现5%以上的收益，首先它的久期选取应该是相对偏短的，这样即使债券市场有一些波动，持有到期也能够获得不错的票息收益。

如果上半年没有实现正收益的话，可能会是久期拉得比较长，比如可能过早地投资了一些10年期以上的美债。由于前几个月美债利率一直在上行，可能利率端会有一些负收益。

好买研究员：我们再来聊聊中资美元债的投资。之前中资美元债可能受到地产债的影响，整体表现不佳。但从今年的维度来看，无论是投资级别还是高收益级别的中资美元债，都录得了不错的表现，您对中资美元债未来的投资机会有哪些建议呢？

亓珑宇：在信用利差收窄的情况下，中资美元债作为一个资产配置或是持有到期的策略，相对来说也会比较稳定。

从板块角度来说，国企波动预计仍会较小，金融可回避高估值和基本面相对脆弱的板块，城投可适当配置中短久期，相对境内仍有溢价的债券。整体来说，1-2年短久期的中资美元债性价比较高，可以选择一些资质较好的管理人，避免过长的久期暴露。

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