3月初，我们月度观察的题目是《知其白，守其黑》，虽然我们知道市场反弹的逻辑依然是“红利+彩票”，但还是逆势满仓代表未来中国经济方向的成长性核心资产。这些资产极度便宜，但什么时候涨，取决于中国经济何时触底反弹。
4月月度观察的题目是《经济见底了？》。虽然市场在反弹之后陷入震荡，但经济已经明显表现出一定程度的触底征兆，而这恰恰是资本市场重新risk on的必要条件。即使经济短期内大病初愈难以马上兴起一轮新的高速增长，市场也会因为风险偏好的提升而进入估值修复行情。
时值5月的今日，港股已经领先A股进入一轮估值修复行情。这轮行情并不是国内奄奄一息的机构投资者和惊弓之鸟般的个人投资者推动的，而是外资推动的。五一节日期间，没有南下资金的港股涨势如虹，而节后的第一个交易日，A股的领涨板块依然是外资偏好十分明显的那些核心资产。这充分说明过去三年抛弃中国资产的全球机构投资者，正在重新归来。
以地产为核心的“老经济”已显现平稳着陆的希望
以前在和投资者的交流中我们讲过，过去三年外资的撤退主因并不是地缘政治，而是因为我们经历了一轮1998年亚洲金融危机或者2008年美国次贷危机级别的地产泡沫破灭，泡沫的破灭又导致了消费和投资需求的同步收缩。而同期的美国则由于疫情而进行了史上最大规模的货币和财政刺激，这又引发了一轮全球性的通胀，使得美国不得不在短期内连续加息，在中国资产价格最为脆弱之时给与重重一击。内外交困之下，中国资产价格跌至谷底。
幸而中国与1998年的韩国大为不同，过去几十年的投资主要依赖本国的高储蓄率而非外国资本，外汇储备又极为充沛，因而这一轮美元加息带来的外资撤离并未对人民币币值产生明显冲击，甚至未能对外汇储备产生一点撼动。
作为全球储备货币的美元，过去几十年里每一轮的降息-加息潮汐，都会带来无数财富的转移，高度依赖外资的发展中国家往往首当其冲。但这一轮潮汐似乎有所不同，发展中国家稳健的资产负债表和蓬勃向上的经济，似乎并没有受到太大的冲击，反而是传统盟友的欧洲和日韩，已经显现出摇摇欲坠之势，当高通胀、高利率、低增长三者同时出现的时候，汇率面对的压力如泰山压顶。
反观如今的中国，以地产为核心的“老经济”已经看到平稳着陆的希望，而以先进制造为核心的“新经济”，则在内卷的尸山血海之中磨砺出极强的全球竞争力，开始了在全球市场开疆拓土的征程。最近各国政府和政经媒体关注的焦点，已经不再是“中国是不是下一个日本”，而是“如何抵御中国公司的倾销”。五年前，韩国对中国的贸易顺差每年接近1千亿美元，而去年开始，已经转为陷入逆差。纸面上一个轻飘飘的数字，背后是企业家和工程师的无数个奋斗的日与夜。作为二级市场的投资者，我们大多数收益的来源并不是自己有多么神机妙算，而是依赖于这些优秀的企业，雄心勃勃的企业家和聪明勤奋的工程师。这些人，才是我们在市场谷底最大的信心来源。
外资的全面回归，只是一个时间问题
时至今日，可以说我们已经平稳度过了这一轮危机中最艰难的时刻。当下的中国，不仅在静态的估值水平上全球最便宜，经济也比预期来得强劲，而企业的全球竞争力提升又带来持续超越出口增速的贸易顺差。在此种情形之下，外资的全面回归只是一个时间问题。
市场的不确定性正在降低，风险偏好正在提升，这体现为估值的系统性修复，而在交易结构上会体现为长久期资产跑赢短久期资产。过去很长时间市场的“红利+彩票”的哑铃型交易会重新回流入代表长期成长的核心资产。当前的“三中全会预期”也好，“地产消化存量政策预期”也好，只不过是一个短期的交易理由，而一幅长期的乐观的画卷，正在徐徐展开。
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