阿尔法、贝塔均处低谷
指增的配置优势显现

一、中证500、1000估值接近历史底部，贝塔配置价值显现

从贝塔来看，拉长时间至近几个月乃至近两年，从2020年3月的高点开始，中证500、1000的估值就一直在下降，当前的估值已经接近2019年初的阶段性低位，已经接近历史底部区间。而近期受突发的俄乌危机导致市场避险情绪加重，加上全球通胀的影响，影响了市场的整体表现，使得贝塔进一步降低。从贝塔角度看，指增迎来了一个较好的配置时机。

换个角度来看，中证500、中证1000指数当前的股债溢价率也已经接近历史底部。股债溢价率是指10年期国债收益率与中证500股息率之差，这个指标越低，代表这个指数的预期收益率越高。上下两条虚线分别代表两倍标准差和负两倍标准差。

从历史数据上看，凡是在股债溢价率比较接近负两倍标准差时，触底之后都伴随着指数比较大级别的涨幅，如2019年1月、2020年3月和2021年8月。参考往年数据，底部通常不会是一个点，而是一个区间，近期的股债溢价率大概率已经落入底部区间。

二、量化超额回撤极值与时长均超越平均水平，阿尔法配置机会显现

从阿尔法的角度来看，前一段时间，受市场多重因素的影响，量化超额遭遇了比较大程度以及比较长时间的回撤，回撤的因素既有短期的市场扰动，也有长期的超额沉降。

量化私募为了获得超额收益，往往在风格和行业上有所侧重，因此市场风格的频繁切换会对量化超额产生较大的影响，每一次市场出现明显的风格切换时，量化产品都会呈现出一定幅度的回撤。但随着风险情绪平复，市场重新找到新的逻辑时，量化策略也会找到新的方向去适应市场。

宏观政策迭出也对量化回撤造成了影响，量化交易策略模型不能预测宏观政策的变化，只能通过一段时间的模型调整，重新适应新的环境。这些因素都给量化指增策略带来了很多不利影响。

但行业的异常分化和超额的连续回撤终究不是常态，长期来看量化阿尔法总是具有一定的周期性。从数据上看，当前这段超额回撤的时间和最大回撤的幅度已经接近或超过了历史上的最长水平。

图中截取了部分500指增产品的平均超额收益，从这个数据来看，最大回撤以及回撤时长已接近或超越历史极值。

短期看量化阿尔法面临一定压力，但基于阿尔法的周期性，我们有理由认为从中长期角度来看，量化超额仍然具有非常大的上升空间。

近期alpha策略的市场环境相比前两月虽没有显著好转，但在风格上，市值和动量因子持续回暖，流动性因子一改前期颓势，基本面因子也出现了大幅改善，整体风格上利好alpha策略。从股票量化策略近期的超额表现来看，主要指数的超额都有明显的回暖。

长期来看，由于A股市场大部分的交易量仍然来自于散户，非理性波动仍然存在，量化产品仍有机会获得很高的超额收益。虽然随着投资者结构的变化，超额收益会下降，但是这个过程可能会很漫长，A股市场的阿尔法还是会存在较长的一段时间。

为什么要配置指增FOF？
解决选基难与波动问题

通过上文的分析，我们已经清楚，不管是从贝塔的角度还是阿尔法的角度来看，当前都是配置指增的相对较好的时机。但是私募管理人这么多，指增产品这么多，产品子策略又如此多元，究竟应该如何选择呢？

一、指增FOF解决选基问题，通过左侧布局把握超额

普通人选择量化产品时难免会遇到这样的困境：量化投资基金是通过对各类数据的数量化分析进行选股，如果仅参考量化基金短期的业绩排名和团队背景，可能就掉入了选基的误区。因为短期的业绩并不一定具备可持续性，而团队背景和业绩持续性是否有确定的相关性则更值得商榷。

在主观股多领域，可能会非常注重投资人的经验、年龄和阅历，但在量化股票领域，除了考察单基金的公司、团队、产品收益与风险，还需考虑模型、策略的有效性。而且从策略角度来讲，量化策略根据市场变化的更新迭代非常快，对投资者遴选的综合能力要求非常高，这给投资者选出真正的好产品又带来一重障碍。

与单基金相比，指增FOF背后是专业化的FOF配置团队，会从产品净值、收益拆解、业绩归因、策略研究等多个维度对产品进行研究分析与选择。除此之外也更能够灵活配置很多“小而美”的标的，调整不同模型及策略之间的配比。并且基于对各标的“性价比”判断，灵活调降性价比下降的标的占比，相比于普通投资者有天然的选基优势。指增FOF也可以通过在均衡的基础上，辅以左侧配置——用均衡去跟踪指数，用左侧来实现阿尔法。

二、指增FOF解决单基金的波动问题

假设投资者凭借自己的能力选到了基金模型能力、运营能力等综合较强的管理人或比较优秀的产品，仍会面临以下问题。虽然个别指增单基金能够拥有比组合更高的基金收益，但是总体来说，优秀的500指增标的仍然是稀缺的，且单基金在市场波动加剧时也会面临波动放大的问题。

下图是不同的500指增产品从2021年Q4以来，截止3月11日的超额波动，可以发现，在不同时间段内，保持持续正超额收益的单基金并不多。虽然单基金在上涨过程中能收获很高的收益，但在下跌过程中也难免巨大的回撤，会出现业绩不及预期、出现较大波动的问题。

现阶段国内金融市场的特征是周期短、节奏快，投资者追高单一资产、单一策略、单一管理人的情况还是比较多的。而在面临市场巨大波动之际，投资者的持有体验会大打折扣，基金投资者的投资情绪往往会随着市场涨跌而大幅波动，这种情况在投资者持有单一产品、策略时会表现得更加明显。

而从长期来看，投资于单一资产、策略或管理人的投资人也可能会面临策略有效性降低、超额收益下滑以及管理人运营风险等诸多问题。

指增FOF虽然不能如个别优秀的单基金一样获得非常高的收益，但是长期来看能够获得平均偏上的收益表现，指增FOF的目标是收益的长期稳定，是避免过程中超额的大幅波动，它可以通过组合方式大幅降低单基金的波动及风险，使投资者拥有更好的投资体验。

小结

从外部环境来看，无论是贝塔还是阿尔法，在经历了较长一段时间的回撤，都已来到了一个冰点，当前对于投资者而言是配置指增的较好时机。

相比单基金，指增FOF解决了选基难的问题、解决了单基金波动较大的问题，在当前波动的市场之下拥有一定的配置优势。

今年以来，通胀、疫情、俄乌冲突、中概审计风波等不断地扰动市场，面对极端市场行情带来的系统性风险，指增FOF虽然难保证能够抵御非常极端的下跌风险，但相比于其他单类资产的回撤仍能够有比较明显的优势。长期来看，指增FOF能够在一定程度上实现资产的均衡配置并解决波动的问题。

同时，随着市场中机构投资者比例的不断提高、量化类私募规模的不断增长，市场上非理性的波动也会越来越少，量化私募的超额收益一定会逐步下降，参照国外成熟市场的经验，这是一个不可逆的趋势。对于指增类产品越早介入，获得超额收益的概率越大，尤其是当下的“冰点”时刻，更是左侧布局的良机。投资者可以择机介入，做好预期管理，把剩下的交给市场。

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