巴菲特有句名言——“只有当潮水退去的时候，才知道是谁在裸泳”。

2011年A股浪潮退去，超过九成的私募基金出现亏损，不幸加入“裸泳者”的行列。在形形色色的“裸泳者”中，不仅有业绩滥竽充数之辈，也有往年的私募佼佼者，甚至更出现了2011年新科状元的影子。2011年，私募冠军呈瑞1期以31.31%的收益拿下非结构化私募的头把交椅，但是其另外7只兄弟产品却处于面值以下，最多者已下跌25%。投资者不禁茫然，潮水已经退去，但“裸泳者”依旧浑浊难辨。

从木桶原理看私募公司整体

为了研究私募公司的整体下行控制情况，好买基金研究中心统计了至少有1只非结构化产品成立满一年的私募基金公司，并从木桶原理的角度去衡量私募基金公司旗下产品的历史净值表现。

所谓木桶原理，即 “一只木桶盛水的多少，不取决于桶壁上最高的那块木块，而取决于桶壁上最短的那块”。同样，我们也可以通过累计净值创公司新低的那只基金来看私募的整体下行控制能力，以此来帮助我们辨别过去熊市潮水中的“裸泳者”。

数据来源：好买基金研究中心。数据截至2012年2月2日(为方便比较，以*标记部分净值以1为基准做相应调整)

从统计结果来看，在近250家私募公司中，旗下所有产品历史最低净值都不低于0.95的总共有21家私募公司，其中有4家公司宏石资产、杰凯、盛海、涌金旗下产品从未跌破面值。此外，所有产品历史最低净值都不低于0.9和0.8的私募分别有44家和86家，这两者仅占私募公司总数的约1/6和1/3，多数私募都有产品跌破0.8甚至更低的经历。此外，过去一些我们耳熟能详的所谓大私募、牛私募，以及我们印象中一些稳健著称的私募却没有出现在统计排名的前列，取而代之的大多是“新面孔”，这其中就包含着众多因素。

多因素影响净值下行控制

稳健的风格是私募较好地控制所有产品下行风险的首要条件。在上表的21家私募中，杰凯、麦尔斯通、展博、星石、升阳等多数公司都偏重稳健的风格，这使得这些私募在近两年的震荡、下跌市场中都能够全身而退，保住前期积累的成果。此外，随着公司发展，管理规模扩大、产品增加，想要继续保持良好的净值下行控制，使新发产品不跌破0.95，坚持风格稳健依旧是大势所趋。

其次，发行时点也左右着基金的净值表现。如果成立于牛市中，那么基金前期则比较容易积累一定的收益，即使后市遇到市场波动，也有一定的“家底”可吃。反之，如果成立于熊市中，那么基金很可能出师不利，净值下跌在所难免。不过我们也观察到上表一些私募，如杰凯一期、麦尔斯通一期、宁博1期等都成立于2008年极端熊市中，三位基金经理在2008年都主动持续保持空仓，使得基金在成立初期避免了损失。

再次，产品数量也影响着基金公司整体的下行控制效果。产品数量一多，基金公司就难保个别产品因为种种原因而跌破面值甚至更低水位线。在上表21家私募中，有16家公司旗下仅有一只产品，这样的“独身子女”产品似乎更容易把控其净值下行。当然，除此以外还是有5家“多子多福”的私募管理着3只以上的产品，并且保持良好的整体下行控制。其中，星石、展博管理的产品最多，分别为22只和9只，从历史数据看，投资者在不同时间购买该公司旗下的任何一期产品，都不用担心基金出现大幅亏损。

最后，运气也是决定下行控制的一个原因，不可否认，任何投资都需要一点运气。即便基金有稳健的风格和良好的发行时点，一旦遭遇如2009年8月的突发暴跌行情，或者踩中双汇发展、重庆啤酒等“黑天鹅”个股，再好的基金恐怕也很难幸免。

私募不是一只产品的战斗，而是所有产品的长跑。投资者被私募公司旗下业绩突出的个别产品吸引实属正常，但“龙生九子，各有所好”，即便是同一基金经理、同种投资策略，也并非其所有产品都如此优秀。投资者可以采取木桶原理来考察私募基金公司的整体下行控制能力，关注私募公司旗下所有产品历史下跌情况，仔细比较各只产品之间的走势和业绩差异，以免错把“裸泳者”当做好私募。