近日，信诚沪深300分级基金拟修改契约合同，增加向上折算条款。基金公司宣称是出于保护B类持有人利益考虑，但却在一定程度上损害了A类持有人的利益。作为国内首只在存续期内修改基金契约条款的分级基金，基金公司关于合约“打补丁”的做法是否有失偏颇?

谁动了我的基金奶酪?

信诚沪深300分级基金去年2月1日成立，出生刚满一年便要修改契约，增加不定期向上折算条款。目前分级基金多具有向上不定期折算机制，即当分级基金B类份额或母基金净值大于或等于某一阈值时，A、B份额的净值调整为1元，份额同比例缩减。为了保证折算前后A、B份额比保持不变，A类份额多余部分折算为母基金份额。信诚沪深300分级在3月6日公告将增加向上不定期折算条款，作为国内首款修改基金合同的分级基金，引起了投资者的广泛关注。

分级基金的主要特点在于B份额的实际杠杆率。随着基础份额净值的增长，B份额的实际杠杆率不断下降，分级基金的吸引力也会相应降低。因此，通过不定期向上折算来恢复实际杠杆率，提议增加母基金净值达到或超过1.5元时进行不定期折算的情形。信诚基金公告称，从3月8日到4月8日投票表决修改合约议案，但在3月8日当天份额却离奇激增。分析人士认为，这些资金很大可能是来帮助投赞成票的，修改合同议案通过是大概率事件。

在没有向上不定期折算的情况下，随着基础市场的上涨，B类份额的杠杆倍数将逐渐下降，交易性功能会大打折扣，投资者会转向其他交易性功能强的产品，如跟踪同一标的的杠杆指基、ETF等。海通证券表示，激进份额的生命力在于杠杆，随着母基金净值的抬升，激进份额的实际杠杆将下滑，长期来看会逐渐向1逼近。此次向上折算点设置为母基金净值达到或超过1.5元，也就是说，信诚沪深300B的杠杆跌至1.5倍附近就将进行折算，恢复至初始杠杆2倍。向上折算点偏低使得杠杆始终保持在较高水平，长期来看对激进份额构成利好。

随意变更损害A类权益

然而，信诚沪深300分级的修改方案自发布之日起就颇受争议，看似平淡无奇的一则公告，为何在基民中引起轩然大波呢?不少A类份额投资者认为，增加上折条款将损害到他们的利益。

目前市场上没有存续期的杠杆基金数量众多，这种永续型分级基金A、B端均可上市交易，A端投资者按年取得约定收益，但不能真正收回本金。由于没有固定到期日，A端可视作永续债券，一般会被要求较高的收益率。而事实上，其约定收益无法满足投资者的需求，因此A端上市之后一般会表现为折价。当折价率比较高时，约定收益按照二级市场价格计算则有很好的投资价值。但在增加向上折算条款后，A类份额或将面临折价率扩大的局面，而B类份额有可能因此产生更高的溢价(由于配对转换机制的存在)。

对于分级基金来说，A、B两类份额的利益是对立的。“在短期内如果市场上涨，投资者会通过B类份额来博取杠杆收益，这就会对A类份额的折溢价率形成负面影响。”华泰证券分析师王乐乐解释称，因为大家在抢B类份额的过程中，B类份额的溢价率就会略偏高，使得分级基金整体出现溢价交易，套利者此时会申购母基金将其分拆为A和B，然后在二级市场上卖出，从而使得A类份额在短期内供给大于需求，折价率有所扩大。一般来说，

随着二级市场的上涨，B类份额的杠杆倍数越高，A类份额受到的冲击就会越明显。

“此条款是目前市场上首只母基金净值达到或超过1.5元时进行的向上折算，而其他分级基金大多是达到或超过2元时才进行折算，这就会引起资金炒作此条款带来的折算频率提升。”好买基金研究中心分析师刘天天指出，修改条款并不是以未来新购入A份额的投资者为考虑重点，主要还是看对目前A份额持有人的影响。购买A份额的投资者追求的是其隐含收益率，而隐含收益率跟购买价格直接相关。由于信诚300分级基金存在配对转换机制，这也就意味着B份额溢价的扩大同步对应着A份额折价的扩大，所以加入上折条款相当于直接降低了A份额的价格，对于目前A份额持有人来说则变相损失了收益。