华泰柏瑞量化勤“换将”难挽回报差

专家认为，经验不足的基金经理补位，不仅难以取得基民的信任，也难以保证基金业绩的稳定

■本报记者 赵学毅

一场春雪后，大地簌簌地敞开胸膛，泛起绿意。对于基金公司来说，也想借片片绿色的生机“弃旧图新”，纷纷调整基金经理，以期在今年取得更好的回报或者改善不佳的业绩表现。不过，随着相当比例从业经验不足两年的基金经理上岗，其管理的基金业绩也一直不佳。

《证券日报》基金新闻部记者注意到，华泰柏瑞量化先行最为典型，在成立不到3年的时间里，已经历4任基金经理，人均任职不足一年。并且，其业绩往往跑输同业，陷入“屡战屡败，屡败屡战”的困局。

“基金经理变动期间，很大程度上代表着基金公司内部正进行调整。”有基金分析师坦言，“基金要有稳健的投资风格，无疑需要基金公司内部投资团队的稳定。而基金经理频频变更，尤其是经验不足的基金经理补位，不仅难以取得基民的信任，也难以保证基金投资风险、基金业绩的稳定。”

3年历任4位基金经理

《证券日报》基金新闻部记者查询相关公告发现，华泰柏瑞量化先行首任基金经理汪晖于2011年8月5日结束了对该基金的掌管任务，由卞亚军和秦岭松一起掌管该基金。汪晖执掌该基金的1年又5天。据公告披露，离任原因系“公司内部工作安排”。

2012年，华泰柏瑞量化先行的“换将”频率大增，屈指算来，这只基金在一年时间里已有3位经理接手又放手，你来我往好不热闹，但投资者却是看了个眼花缭乱。

华泰柏瑞基金2012年2月7日发布公告称，秦岭松因个人原因离职，不再担任华泰柏瑞积极成长混合型基金及华泰柏瑞量化先行股票型基金的基金经理，两只基金均由卞亚军管理。秦岭松任职华泰柏瑞量化先行基金经理1年又11天，随着秦岭松离职，该基金由“双基金经理”变为“单基金经理”。

2012年3月20日，华泰柏瑞基金公告，增聘王本昌为华泰柏瑞量化先行基金经理，与卞亚军共同管理该基金。

一个月后的2012年4月20日，华泰柏瑞基金再度公告，卞亚军将转任公司专户投资部，不再担任华泰柏瑞积极成长及华泰柏瑞量化先行基金经理一职。其中，华泰柏瑞量化先行由王本昌接任，卞亚军执掌该基金1年又180天。

“随着前任总经理陈国杰回归外方股东，曾任职华安基金副总经理的新任总经理韩勇2011年12月份奔赴上任，于是，华泰柏瑞基金一波人事调整拉开帷幕。”有基金分析师对记者表示。

“换将”换来回报差

来自好买基金的数据显示，2010年7月30日至2011年8月4日，华泰柏瑞量化先行基金由汪晖执掌，在其任职的1年又5天时间里，该基金回报率-0.86%，同期同类基金平均回报率6.80%，远远跑输同业；2011年1月21日至2012年2月1日，华泰柏瑞量化先行基金由秦岭松执掌，在其任职的1年又11天时间里，该基金回报率-17.03%，同期同类基金平均回报率-21.06%，略赢同业；2010年10月8日至2012年4月5日，华泰柏瑞量化先行基金由卞亚军执掌，在其任职的1年又180天时间里，该基金回报率-22.18%，同期同类基金平均回报率-20.04%，再度跑输同业；2012年3月15日至今，华泰柏瑞量化先行基金由王本昌执掌，在其任职的1年又8天时间里，该基金回报率7.20%，同期同类基金平均回报率7.93%，依旧跑输同业。

据同花顺iFinD数据显示，华泰柏瑞量化先行基金自成立以来(2010年6月22日设立)累计回报率-7.39%，在可比的336只主动管理型偏股基金业绩榜单中，位居倒数第79名，属后1/4。近三个月，华泰柏瑞量化先行回报率9.27%%，在可比基金中依然排名后1/4。

“该基金‘换将’后，业绩落后，主要原因在于基金经理多为经验不足。这些基金经理的补位，不仅难以取得基民的信任，也难以保证基金投资风险、基金业绩的稳定。”有基金分析师对记者表示，基金管理公司为了应对人员的频繁流动，新手直接冲锋一线，已是业内众所周知的秘密。常用的办法有两个，或将研究员提升为基金经理，或直接缩短基金经理助理在职时间，进行“拔苗助长”式提升。

《证券日报》基金新闻部记者注意到，华泰柏瑞量化先行现任基金经理王本昌，2007年8月加入华泰柏瑞基金，历任研究员、高级研究员及基金经理助理，2012年3月起任华泰柏瑞量化先行基金经理。该基金原基金经理卞亚军，2006年7月加入华泰柏瑞基金，历任宏观及债券研究员、行业研究员、高级研究员，2009年11月起兼任华泰柏瑞积极成长基金经理助理，2010年6月起担任华泰柏瑞量化先行基金经理助理。华泰柏瑞量化先行的这两任基金经理在任期内业绩均跑输同业。

截至3月22日，阳光私募非结构化产品前10强今年以来平均回报率30.38%

激励效应凸显 阳光私募TOP10首季业绩超券商理财1.14倍

■本报记者 赵学毅

距离今年一季度行情结束还有5天时间，投资机构之间展开今年以来的首次冲榜较量。阳光私募和券商集合理财产品存在诸多共同点，比如募集方式、费率结构、投资目标等。二者的费率结构都是以业绩提成为主，只有业绩高于历史业绩峰值才可提取业绩报酬。这就决定了二者的投资目的都是追求绝对回报，因此也拥有业绩的可比性。

《证券日报》基金新闻部记者注意到，相比券商集合理财，阳光私募近5年业绩持续占优；截至上周末，阳光私募非结构化产品前10强今年以来平均回报率30.38%，超过同期非限定型券商集合理财前10强业绩1.14倍。

对于两类产品的业绩差异，北京一私募基金分析师对记者表示，“激励机制上的差异成为两种产品业绩差异的主要原因。此外，阳光私募的投资门槛更高，规模普遍比券商集合理财规模要小，导致阳光私募连胜券商集合理财产品。”

阳光私募再胜券商理财

来自朝阳永续的数据显示，截至上周末，存续中且有收益业绩的私募信托产品共有1714只(其中非结构化1204只，结构化510只)，今年收益率超过10%的有306只(其中非结构化272只，结构化34只)，收益率为正的产品现有1276只(其中非结构化产品974只，结构化产品302只)。非结构化产品正收益占比为80.90%，结构化产品正收益占比59.22%。

与此同时，存续中且有今年收益业绩的券商集合理财产品共有507只(其中非限定型331只，限定型176只)，今年收益率为正的产品有408只(其中非限定型255只，限定型153只)。非限定型产品正收益占比为77.04%，限定型产品正收益占比86.93%。

《证券日报》基金新闻部重点观察了两类产品的前10强业绩，发现阳光私募非结构化产品前10强今年以来平均回报率30.38%，超过同期非限定型券商集合理财前10强业绩1.14倍(券商集合理财前10强平均回报率为14.22%)。

非结构化私募基金方面，产品排名前三的是鼎力投资的鼎力价值成长1期(净值最新披露日为3月8日)、极元财富的极元私募优选2期(净值最新披露日为3月5日)、康成亨投资的康成亨1期(净值最新披露日为2月5日)，2013年以来收益率现分别为34.71%、32.40%和31.90%。

非限定型券商集合理财产品方面，排名前三的产品是中山证券的金砖1号、中银国际的中国红稳定价值(净值最新披露日为3月15日)、平安证券的平安中小盘(净值最新披露日为3月15日)，今年以来收益率分别为19.65%、16.42%和15.32%。

激励机制差异造成业绩差异

目前，国内非公募集合理财计划，主要有券商集合理财产品、阳光私募信托和基金公司专户理财三大类。因为业绩数据不公开，基金公司专户业绩无法统计，但同为高端理财，券商集合理财和阳光私募净值则有公示数据可寻，投资者很关心近几年风险和收益维度这两类产品谁更好。来自新浪基金研究中心的研究数据显示，相比券商集合理财，阳光私募近5年业绩持续占优，且风险调整后收益更高，相对而言更加具备投资价值。

“投资管理中，人的因素再怎么强调都不过分。不管是券商集合理财的投资经理还是阳光私募投资经理，在专业能力上均积累了相当的经验。激励机制上的差异成为两种产品业绩差异的主要原因。”对于两类产品的业绩差异，北京一私募基金分析师对记者表示，“由于券商集合理财的投资经理是为券商工作，而阳光私募的基金经理多为自主创业，基金经理的激励机制完全不同，后者更有破釜沉舟做好业绩的决心和动力。”

当然，“船小好掉头”是两类产品的共同特征，但阳光私募规模普遍比券商集合理财规模要小，导致阳光私募业绩连胜券商集合理财。对比数据显示，截至目前，国内阳光私募及券商集合理财总规模均在2000亿元左右，而阳光私募产品1714只，券商集合理财产品507只。也就是说，单只阳光私募规模只有券商集合理财的1/3。

嘉实基金张?：中观策略配置“大消费+大金融”

从2008年的3400点左右到目前2300点边缘，股指下挫逾千点，基金投资者若押错宝难免身陷亏钱?途。但在3300多点成立的嘉实研究精选基金自成立以来总回报达105.07%(WIND，截至3月21日)，被银河、晨星、海通、招商等7家基金权威评级机构一致评为三年期五星基金。

总结基金制胜法宝，其基金经理张?将超额收益中的60%归因于中观策略。从“中观”角度入手，既考虑宏观经济变化对各个行业景气度的影响，也考虑了行业自身在产业链中的地位和产业本身的发展机会。近期维持着“大消费+大金融”的主体配置，总体风格稳中求进。

业绩归因：中观策略制胜

张?介绍，基金收益通常来源于三方面：资产配置+中观因素+个股选择，资产配置出色者如索罗斯，个股的典型代表则是巴菲特。张?将所管理基金收益来源的60%归因于中观配置，30%是个股选择，比较少做资产配置。

“资产配置涉及宏观和策略问题，这两方面的研究需要不断地修炼，而且是很容易犯错的环节。比如看宏观、看市场，可以说是盲人摸象，每人看到一个角度，再把它放大，形成个人投资的结论。因此，大部分人很难能看到全局，更何况整个宏观和市场的发展，是受政策影响的，而这个政策的决策又依赖于经济发展，同时也是有变化的。因此如果把基金投资的收益全部压在宏观策略上，风险系数将会很高。”张?进一步指出，自己注重培养资产配置能力，是因为宏观方向的把握能够在资产配置上起到贡献作用，特别在市场拐点期间贡献巨大。同时也为股票的选择提供更加有效的中观层面线索。

笔者了解到，张?在担任公募基金经理之前，曾有社保和年金管理的经验，这也让他对风险把控的意识更为强烈，通常会通过中观层面选择投资线索以及防范组合风险，并通过精选个股来实现更大的收益。他认为对中观层面的考虑可以更好地识别投资组合的风险收益特征，有效地把控风险。另外从中观的角度出发，能够让自身研究聚焦，找到一批投资效率高的投资标的。

投资风格：培养中观思维

“培养良好的中观思维，对投资者来说是比较经济实惠的投资方法。”在张?看来，中观因素主要着眼于三条线索：第一是宏观经济变化对中观层面的影响。“做投资时需要考虑所买入的个股是否适合潮流或者适合这个时代。”在不同的宏观经济环境下，各行业的表现是不同的。在弱复苏环境下，周期类的金融股就是比较好的投资环境，而在强复苏的宏观经济下，煤炭、有色等行业就具有爆发力。

第二来自于产业结构的变化。因为每一个产业都有兴衰的过程，这个过程也是寻找投资机会的角度，要选择处于上升周期的产业。张?介绍，此前曾介入的一家手机分销商，当时主要是由于3G技术发展等因素的作用，产业格局发生变化，折射到有可能是整个供应链条上发生利益重新分配，因此产生投资机会。

第三，行业格局的变化。行业大周期一般是十年，有的行业二十年才能走出来。但是行业格局利益的重新分配是非常重要的线索，需要不断地重点关注。特别是3G出来以后在很多的行业上带来了重大的投资机会。

展望后市：赚钱概率提升

对于投资者所关心的宏观走向上，张?认为今年经济增长处于弱复苏阶段，已经走出底部，或者说在走出底部的过程之中，不会像去年那样又在去产能和去库存。从流动性上看，目前处于本轮周期最宽松阶段，未来将趋于稳定，政府可能真正地会实行稳健的货币政策，变数在于改革的力度和节奏。

具体到投资机会上，张?建议从周期和结构两方面入手：从周期看，无论从经济还是政府的行为跟上届不同，目前处于经济底部，很多行业产能过剩。去年主要寻找业绩和估值的确定性，如白酒、医药、房地产等，今年则要更关注业绩和估值的弹性。总体看来，目前市场情绪相对乐观，今年结构性机会将会不断涌现，为此张?认为，今年能够主动挣到钱的概率比去年更高一些。(乔婷婷)

第三方代销基金量48天增7.8%

天相投顾仍为第一

■本报记者 马薪婷

《证券日报》基金新闻部根据WIND资讯统计显示，截至3月24日，有181家机构代销基金，其中银行为60家，占比33.15%；券商为108家，占比59.67%；第三方销售机构为13家，占比7.18%。

截至3月24日，13家第三方销售机构共代销基金产品5545只，而截至2月4日，《证券日报》曾统计显示，13家第三方销售机构，曾共代销5144只基金，48天时间里，第三方销售机构代销基金数量上涨401只，上涨率为7.8%。

其中，股票型基金2459只，混合型基金999只，债券型基金1100只，货币型基金493只，保本型基金195只，QDII基金276只，创新封闭式基金23只，本月新增代销基金数量为192只。

代销基金数量最多的还属天相投顾，代销基金数量是804只，占有率为65.58%；其次是深圳众禄基金销售，代销基金数量是786只，占有率为64.11%；上海好买基金销售紧随其后，代销基金768只，占有率为62.64%；杭州数米基金销售代销765只，占有率为62.40%；上海天天基金销售，代销基金数量为616只，占有率为50.24%；上海长量基金销售代销588 只，占有率为47.96%；诺亚正行(上海)代销基金582只，占有率为47.47%；北京展恒基金销售代销基金323只，占有率为26.35%；浙江同花顺基金销售代销基金203只，占有率为16.56%；金百临投资代销基金55只，占有率为4.49%；中期时代基金销售代销基金51只，占有率为4.16%。

代销基金数量最少的是众禄投顾，只代销了1只基金，占有率仅为0.08%；证金公司代销了3只基金，占有率为0.24%。

业内人士分析认为，第三方销售机构的优势在于低费率，此外，第三方基金销售机构还应具备专业的投资建议以及指导、便利性的渠道、个性化服务等。谁率先符合投资者的购买行为，在未来的基金销售中，谁就更占据优势。

国内基金市场全面反弹

股基周涨3.07%强势回归

■证券日报研究院基金评价中心

上周，274只普通股票型基金(非QDII基金)在统计期内整体平均上涨3.07%，而债券型基金(199只)整体平均上涨0.79%。

一周各类型基金表现分析

本期统计纳入观察的23只传统封闭式股票型基金平均复权单位净值回报率上涨2.39%，涨幅较大的有基金同益、基金金鑫、基金银丰等。上周该类型基金二级市场价格平均上涨了2%，涨幅靠前的有基金丰和、基金金鑫、基金科瑞等。其整体平均折价率为12.75%，平均换手率为1.73%。

本期统计的274只普通股票型基金(非QDII基金)在统计期内整体平均上涨3.07%，表现较好的有信诚精萃成长、汇丰晋信低碳先锋、信诚深度价值等。

本期统计的156只混合型基金在统计期内整体平均上涨2.64%，表现较好的有汇丰晋信2026、广发内需增长、博时回报灵活配置等。而申万菱信盛利配置、交银优势行业、长城安心回报等基金表现较差。

本期统计的债券型基金(199只)整体平均上涨0.79%，表现较好的有申万菱信可转债、汇添富可转债A、汇添富可转债C等。而信诚三得益债券B、华泰柏瑞增利B、华泰柏瑞增利A等上周出现小幅净值下跌。

本期统计的QDII基金(50只)整体平均下跌0.57%，表现较好的有华宝兴业中国成长、南方中国中小盘、嘉实黄金等。表现较差的有华宝兴业标普油气、上投摩根新兴市场、广发标普全球农业等。

一周热点基金投资分析

本期的热点基金来自信诚基金管理有限公司旗下的信诚精萃成长股票型证券投资基金。信诚精萃成长成立于2006年11月27日，为大盘平衡风格型的契约开放式证券投资基金。其投资目标为：主要通过考察公司的产业竞争环境、业务模式、盈利模式和增长模式、公司治理结构以及公司股票的估值水平，挖掘具备长期稳定成长潜力的上市公司，以实现基金资产的长期增值和风险调整后的超额收益。在投资策略上，该基金定位为股票型基金，其战略性资产配置以股票为主，并不因市场的中短期变化而改变。

该基金从成立以来，已取得113.34%的收益，超越指数比率达到27.47%，长期收益表现较好。

2012年四季度末，该基金权益投资占基金总资产比重达87.09%，货币资金占比为9.35%。从权益投资的行业配置上看，占比较多的有金融保险业31.07%、房地产业16.59%、医药、生物制品13.37%、电子10.37%等几个行业。从其重仓股票来看，该基金重仓持有招商地产、中国平安、中国太保、海康威视、保利地产、恒瑞医药、招商银行、工商银行、大华股份、洋河股份等股票。

在投资策略和运作上来看，该基金坚持寻找具有较高成长性的行业和公司作为配置的重点。2012年四季度组合重点增加了金融、安防，减少了采掘、有色、食品饮料等板块的个股持仓。基金准确预计出一季度市场将保持较好的走势，但行业和个股间的盈利能力将出现显著差异。对于未来的投资，该基金将坚持受益于内需增长，代表未来增长方向，并具有持续竞争能力的公司将获得较好的投资收益。对于未来的投资，该基金将坚持受益于内需增长，代表未来增长方向，并具有持续竞争能力的公司将获得较好的投资收益。